Future As­set Al­lo­ca­ti­on

Pen­si­ons­kas­sen sind eine tra­gen­de Säu­le der Al­ters­vor­sor­ge. Sie ver­zeich­nen ste­te Mit­tel­zu­flüs­se und be­nö­ti­gen hier­für ren­ta­ble An­la­ge­mög­lich­kei­ten. Ne­ben Ak­ti­en und Immo­bilien set­zen Pen­si­ons­kas­sen re­la­tiv stark auf Private Equity. Warum das so ist, er­läu­tern Dr. Aris Aris­ti­dou, Head of Wealth Ma­nage­ment Pro­fes­sio­nal Cli­ents bei der Hypo­Vereinsbank (HVB), und Se­bas­ti­an Zeh­rer, Lei­ter Re­se­arch bei Wealth­cap, hier im Ar­ti­kel und im Pod­cast.

„Die Her­aus­for­de­rung für Pen­si­ons­kas­sen liegt in dem Spa­gat, ei­ner­seits mit der An­la­ge des Ka­pi­tals den er­for­der­li­chen Rech­nungs­zins zu erzielen und da­bei für den De­ckungs­stock kei­ne zu ho­hen Risiken ein­zu­ge­hen“, sagt Dr. Aris Aris­ti­dou, Head of Wealth Ma­nage­ment Pro­fes­sio­nal Cli­ents bei der Hypo­Vereinsbank (HVB). „Das fällt in Zei­ten nied­ri­ger, real oft­mals ne­ga­ti­ver An­lei­he­zin­sen na­tür­lich be­son­ders schwer, wes­halb Pen­si­ons­kas­sen wie an­de­re In­ves­to­ren nach Al­ter­na­ti­ven Aus­schau hal­ten.“

Seit zehn Jah­ren ha­ben Be­triebs­pen­si­ons­kas­sen ihre An­lei­he­al­lo­ka­ti­on konti­nuierlich ab­ge­baut. Der An­teil di­rekt ge­hal­te­ner fest­ver­zins­li­cher Wert­pa­pie­re ist zwi­schen 2011 und 2020 von 63 % auf knapp 39 % ge­schmol­zen. Der ge­sam­te An­lei­he­be­stand in­klu­si­ve Ren­ten­fonds lag Ende 2020 noch bei etwa 68 %. Gleich­zei­tig hat sich der Ak­ti­en­an­teil in die­sem Zeit­raum auf 10 bis 11 % na­he­zu ver­dop­pelt. „So­mit sind Pen­si­ons­kas­sen bis­her durch­aus be­reit, zu­guns­ten des Ren­di­te­po­ten­zi­als eine et­was hö­he­re Vo­la­ti­li­tät zu ak­zep­tie­ren, wenn auch in be­grenz­tem Rah­men“, sagt Dr. Aris­ti­dou.

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Eine für das ak­tu­el­le Um­feld aus­ge­wo­ge­ne Im­mo­bi­li­en­quo­te

Auch Immo­bilien wer­den zu­neh­mend al­lo­kiert, in ab­so­lu­ten Zah­len wächst das Immo­bilien-Ex­po­sure konti­nuierlich auf zu­letzt mehr als 15 Mil­li­ar­den Euro; seit 2018 aber nicht mehr über­pro­por­tio­nal, son­dern im Gleich­schritt mit der stei­gen­den ge­sam­ten Ka­pi­tal­an­la­ge­sum­me. Die Pen­si­ons­kas­sen ver­zeich­nen ste­te Li­qui­di­täts­zu­flüs­se, die mög­lichst di­ver­si­fi­ziert an­ge­legt wer­den müs­sen.

Der Im­mo­bi­li­en­an­teil hat sich so­mit bei etwa 11 % ein­ge­pen­delt. „Auch wenn re­gu­la­to­risch oft­mals noch hö­he­re Quo­ten mög­lich wä­ren: Es scheint, als habe sich mit im Durch­schnitt etwa 10 % eine zu­min­dest für das ak­tu­el­le Um­feld recht aus­ge­wo­ge­ne Im­mo­bi­li­en­quo­te ein­ge­stellt“, so Dr. Aris­ti­dou.

Sta­bi­le Im­mo­bi­li­en­in­vest­ments könn­ten in der Gunst ge­win­nen

Das ent­spricht im We­sent­li­chen auch den Er­geb­nis­sen der Ci­vey-Um­fra­ge im Rah­men der Wealth­cap Stu­die „Future As­set Al­lo­ca­ti­on – Re­si­li­enz in der in­sti­tu­tio­nel­len An­la­ge“‘: Pen­si­ons­kas­sen be­ant­wor­te­ten die Fra­ge, wie sie ihren Im­mo­bi­li­en­an­teil in den kom­men­den drei bis fünf Jah­ren ver­än­dern möchten, recht aus­ge­gli­chen – 24 % wol­len ihre Quo­te er­hö­hen, 21 % bei­be­hal­ten und 30 % re­du­zie­ren.

„Die Fra­ge ist, ob die­se Im­mo­bi­li­en­al­lo­ka­ti­on auch in ei­nem ver­än­der­ten Ka­pi­tal­markt­um­feld noch die rich­ti­ge ist“, gibt Se­bas­ti­an Zeh­rer, Lei­ter Re­se­arch bei Wealth­cap, zu be­den­ken. „Die Um­fra­ge sowie die Al­lo­ka­ti­ons­ana­ly­se wur­den durch­ge­führt, be­vor ein deut­li­cher An­stieg der In­fla­ti­ons­ra­ten, geo­po­li­ti­sche Unsicher­heiten sowie Dis­kus­sio­nen über mög­li­che Zins­re­ak­tio­nen wie­der die Vo­la­ti­li­tät zu­rück an die Ka­pi­tal­märk­te ge­bracht ha­ben. Es könn­te des­halb sein, dass in nächs­ter Zeit wie­der stär­ker in we­ni­ger vo­la­ti­le Immo­bilien al­lo­kiert wird, zu­mal die­se ei­nen ge­wis­sen In­fla­ti­ons­schutz bieten kön­nen.“

Private Equity steht hoch im Kurs

Da­ne­ben ha­ben Pen­si­ons­kas­sen in den ver­gan­ge­nen zehn Jah­ren ihr Ex­po­sure in Private Equity – und zu­dem auch in Private Debt – stark erhöht, wenn auch noch auf re­la­tiv nied­ri­gem Ni­veau. Bei­de Private-As­set­klas­sen er­reich­ten 2020 Al­lo­ka­tio­nen von je­weils an­nä­hernd drei Mil­li­ar­den Euro oder knapp über 2 % der ge­sam­ten Ka­pi­tal­an­la­gen. Ein Vier­tel der für die Stu­die be­frag­ten Pen­si­ons­kas­sen möchte in den kom­men­den drei bis fünf Jah­ren noch stär­ker in die As­set­klas­se Private Equity investieren – deut­lich mehr als der Durch­schnitt al­ler In­ves­to­ren­grup­pen.

„Private Equity bie­tet eine Un­ter­neh­mens­be­tei­li­gung, ohne der un­vor­her­seh­ba­ren und teils er­ra­ti­schen Vo­la­ti­li­tät an den Ak­ti­en­märk­ten aus­ge­setzt zu sein“, er­läu­tert Dr. Aris­ti­dou. „Des­halb ist es für Pen­si­ons­kas­sen, die hö­he­re Ren­di­ten su­chen, aber Vo­la­ti­li­tät mei­den wol­len, grund­sätz­lich ein gut ge­eig­ne­tes An­la­ge­instru­ment.“

Gleich­zei­tig ge­hen In­ves­to­ren eine grö­ße­re Verantwortung für das Un­ter­neh­men ein als auf dem Ak­ti­en­markt: In der Re­gel han­delt es sich um Mehr­heits­be­tei­li­gun­gen, es gilt also, die Stra­te­gie des Un­ter­neh­mens (mit) zu be­stim­men. Die Beteiligung nicht täg­lich an der Bör­se han­del­bar, also nicht schnell wie­der ver­äu­ßer­bar. Private Equity ist ein lang­fris­ti­ges In­vest­ment, das nicht al­lein auf Markt­ent­wick­lun­gen ver­trau­en kann, son­dern ak­tiv ge­steu­ert wer­den muss.

Kein rei­nes Schön­wet­ter-In­vest­ment

„Dar­in steckt die gro­ße Chan­ce die­ser As­set­klas­se“, sagt Se­bas­ti­an Zeh­rer. „Pen­si­ons­kas­sen ha­ben ei­nen lan­gen Atem; für sie ist Private Equity des­halb ide­al zur Bei­mi­schung ge­eig­net. Zu­dem be­le­gen Stu­di­en, dass ins­be­son­de­re un­ter schwie­ri­ge­ren Ka­pi­tal­markt­be­din­gun­gen Private Equity deut­li­ches Out­per­for­mance-Po­ten­zi­al ge­gen­über den Ak­ti­en­märk­ten auf­weist. Private Equity ist so­mit kein rei­nes Schön­wet­ter-In­vest­ment.“

Die we­nigs­ten in­sti­tu­tio­nel­len In­ves­to­ren – ge­ra­de klei­ne­re Pen­si­ons­kas­sen – ver­fü­gen über aus­rei­chend Ka­pa­zi­tä­ten, um eine Private-Equity-Beteiligung ak­tiv zu steu­ern und die Un­ter­neh­mens­stra­te­gie zu ent­wi­ckeln. Dazu ist ein tie­fes Bran­chen­ver­ständ­nis für das je­wei­li­ge Wirt­schafts­seg­ment er­for­der­lich, in dem das Un­ter­neh­men tä­tig ist. Des­halb spie­len Ein­zel­in­vest­ments bei Private Equity kaum eine Rol­le. In der Re­gel er­fol­gen Private-Equity-Investments statt­des­sen über Fonds spe­zia­li­sier­ter Manager mit ent­spre­chen­der Bran­chen­ex­per­ti­se.

Diversi­fikation er­folgt über Fonds oder Port­fo­lio­fonds

„Über Fonds lässt sich auch eine aus­rei­chen­de Diversi­fikation von Private-Equity-Investments dar­stel­len, und das be­reits mit re­la­tiv über­schau­ba­ren Sum­men“, sagt Dr. Aris­ti­dou. „Diversi­fikation be­deu­tet da­bei im Ide­al­fall: über meh­re­re Un­ter­neh­men, über un­ter­schied­li­che Bran­chen und Re­gio­nen und über un­ter­schied­li­che Pha­sen im Un­ter­neh­mens­zy­klus hin­weg. Letz­te­res dient in ers­ter Li­nie dazu, den Er­trags­fluss zu glät­ten, in­dem re­gel­mä­ßig Un­ter­neh­men in die Ge­winn­zo­ne kom­men be­zie­hungs­wei­se ver­äu­ßert wer­den kön­nen.“

„Ein noch hö­he­res Di­ver­si­fi­ka­ti­ons­po­ten­zi­al ist in Dach- be­zie­hungs­wei­se Port­fo­lio­fonds­struk­tu­ren zu fin­den, die ih­rer­seits in ein brei­tes Port­folio aus ein­zel­nen Ziel­fonds investieren. So kann es ge­lin­gen, die je­weils bes­ten Spe­zia­lis­ten un­ter den Fonds­ma­na­gern in ei­nem Port­folio zu­sam­men­zu­füh­ren und von die­ser ge­ball­ten Ex­per­ti­se zu pro­fi­tie­ren“, er­gänzt Se­bas­ti­an Zeh­rer. „Wir er­war­ten, dass ne­ben Immo­bilien und Im­mo­bi­li­en­fonds auch Private-Equity-Fonds und -Port­fo­lio­fonds be­vor­zug­te Assets von Pen­si­ons­kas­sen blei­ben und ihren An­teil noch aus­bau­en wer­den, ge­ra­de vor dem Hin­ter­grund ei­ner grö­ße­ren Vo­la­ti­li­tät an den Ak­ti­en­märk­ten.“